出品：DODO Research
编辑：Lisa
作者：Bruce Mao & Yaoyao
“[Money] it drives the world, for better or worse. Economic incentives drives entire swathes of human populations to behave” — Chamath Palihapitiya
基于密码学的去中心化 P2P 系统在比特币问世的 2009 年并不新鲜。
你可能听说过 BitTorrent 协议，俗称 BT 下载**，这**是一种基于 P2P 的文件共享协议，主要用于分发大量的数据到 Internet 上的用户。它利用了某种形式的经济激励，例如，"种子"（上传完整文件的用户）可以得到更快的下载速度，但这个 2001 年推出的早期去中心化系统仍然缺乏完善的经济激励设计。
缺乏经济激励，扼杀了这些早期 P2P 系统，它们难以随着时间的推移走向繁荣。
（巧合的是，2019 年，BitTorrent 协议的开发者推出了BitTorrent Token (BTT)，后来被 TRON 公司收购，他们选择利用加密货币，提供经济激励来改善 BitTorrent 协议的性能和交互。例如，用户可以花费 BTT 来提高自己的下载速度，或者通过分享文件赚取 BTT。）
2009 年，中本聪创建比特币时，在 P2P 系统中加入了经济激励。
从 DigiCash 到 Bit Gold**，**创建去中心化的数字现金系统的多个实验中，一直没有完全解决拜占庭将军问题。但中本聪实施了一个工作量证明（Proof-of-Work）共识机制+经济激励，解决了这个看似无法解决的问题，即如何让节点之间达成共识。比特币不仅为想要替代现有金融系统的人们，提供了一种价值储存手段；更利用加密货币和激励措施相结合，提供了一种全新、通用的设计和发展方法，最终形成了如今这个强大而充满活力的 P2P 支付网络。
从中本聪的“伽利略时代”，加密经济学已经进化到了Vitalik的“爱因斯坦时代”。
更具表现力的脚本语言带来复杂的交易类型的实现，带来一个更通用的去中心化计算平台诞生，以太坊切换到权益证明（Proof-of-Stake，PoS）之后，代币持有者将成为网络的验证者，并通过这种方式赚取更多的代币。争议之外，与比特币当前的 ASIC 挖矿方法相比，这确是一种“更具包容性的代币分配方法”。
设计一个代币经济模型（Tokenomics），实际上就是设计一个“激励相容”的博弈机制。 - Hank, BuilderDAO
激励相容（Incentive Compatibility）是博弈论中的一个重要概念，最早由经济学家 Roger Myerson 在他的经典著作《博弈论的基础：激励和合作》（The Theory of Cooperative Games）中提出。这本书于 1991 年出版，成为了博弈论领域的重要参考书之一。在书中，Myerson 详细阐述了激励相容的概念和其在博弈论中的重要性。
它的学术定义可以理解为：一种机制或规则设计，在其中参与者按照其真实的利益和偏好来行动，而无需采取欺诈、作弊或不诚实的行为来追求更好的结果。这种博弈结构，能够使个人追求个人利益最大化的同时，集体也实现最大化效益。例如比特币设计中，当预期收入>投入成本，矿工会持续投入算力维护网络，用户也能持续在比特币账本上进行安全的交易—这个信任机器如今存储了超过 400 亿美元的价值，每天处理的交易价值超过 6 亿美元。
放到 Tokenomics 中，利用 Token 激励和规则，引导多方参与者行为，在设计中达到更好的激励相容，扩大能实现的去中心化结构或经济效益的规模和上限，是一个永恒命题。
Tokenomics 在加密货币项目的成功或失败中起着决定性的作用。而如何设计激励，以达到激励相容，又在 Tokenomics 的成功或失败中起着决定性的作用。
这类似于货币政策和财政政策之于国家政府。
当协议作为国家，它需要制定货币政策，如代币发行率(通货膨胀率)，并决定在什么条件下铸造新的代币。它需要调控财政政策，以调节税收和政府支出，通常表现为交易费和国库资金。
这是复杂的。正如人类过去几千年的经济实验和治理建设中所证明的那样，设计一种模型来协调人性和经济无比困难。这其中有错误、战争、甚至倒退。不足二十年的 Crypto 也需要在这些反复试错的迭代中（例如Terra事件），创造更好的模式，来迎接一个长期成功和有弹性的生态系统。而这显然是漫长的加密冬天里，市场更需要的一种思考重置。
设计经济模型时，我们需要明确代币设计的对象。公链、DeFi（去中心化金融）、GameFi（游戏化金融）和NFT（非同质化代币）是区块链领域中的不同类别项目，它们在设计经济模型时有一些差别。
公链代币设计更多像宏观经济学，其它更接近微观经济学；前者需要侧重于整个系统内部和生态之间的总体供需动态平衡，后者则关注产品和用户/市场的供求关系。
不同类别的项目，其经济模型的设计目标和设计核心点也全然不同。具体而言：
公链经济模型： 不同的共识机制决定了公链不同的经济模型。但相同的是，其经济模型的设计目标是确保公链的稳定性、安全性和可持续性。因此核心在于利用代币激励验证者、吸引足够的节点参与和维护网络。这中间通常涉及到加密货币的发行、激励机制以及节点的奖励和治理，来保持经济系统的持续稳定。
DeFi 经济模型： Tokenomics 起源于公链，但在 DeFi 项目中得到了发展与成熟，后文会重点分析。DeFi 项目的经济模型通常涉及到借贷、流动性提供、交易和资产管理等方面。经济模型的设计目标是鼓励用户提供流动性、参与借贷和交易活动，并为参与者提供相应的利息、奖励和收益。在 DeFi 经济模型中，激励层的设计是核心，比如如何引导代币持有者持有代币而非抛售、如何协调 LP 与治理代币持有者的利益分配等。
GameFi 经济模型： GameFi 是将游戏和金融元素相结合的概念，旨在为游戏玩家提供金融奖励和经济激励机制。GameFi 项目的经济模型通常包括游戏内虚拟资产的发行、交易和收益分配。相比 DeFi 项目，GameFi 的模型设计更为复杂，以交易抽水为收入核心决定了如何增加用户的复投需求成为经济模型设计的第一要义，但天然的也对游戏机制可玩性提出了设计挑战。这使得大部分项目都不可避免的表现出旁氏结构和螺旋效应。
NFT 经济模型： NFT 项目的经济模型通常涉及到NFT的发行、交易和持有者的权益。经济模型的设计目标是**为NFT 持有者提供创造价值、交易价值和收益的机会，鼓励更多的创作者和收藏家参与。**这其中又可以细分为 NFT 平台经济模型和项目经济模型。前者的争夺点在版税费，后者的发力点在如何解决经济可扩展性，比如增加重复销售收入及不同领域的资金募集（参考 Yuga Labs）。
尽管这些项目有各自独特的经济模型设计，但它们也可能存在交叉和重叠的方面。例如，DeFi 项目中可以集成 NFT 作为抵押品，GameFi 项目中可以使用 DeFi 机制进行资金管理。在经济模型设计的进化中，无论是在业务层还是激励层，DeFi 项目的发展更为丰富，同时 DeFi 的很多模型也被广泛运用在 Gamefi Socialfi 等项目中，因此 DeFi 的经济模型设计无疑是值得深入研究的领域。
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如果按不同项目的业务逻辑来分，我们大致可以把 DeFi 经济模型分为三个主要类别：DEX、Lending、Derivatives. 如果按照经济模型的激励层特点来分，我们又可以分为四个模式：治理模式、质押/现金流模式、投票托管「包括ve和ve(3,3)模式」、es挖矿模式。
其中，治理模式和质押/现金流模式比较简单，代表项目分别是 Uniswap 和 SushiSwap。简单总结为以下内容：
它们具有各自的优点和不完美。UNI 的治理功能一直被诟病无法带来价值变现，也无法回馈早期承担较大风险的 LP 和用户；而 Sushi 的大量增发导致币价回落，部分流动性又被 LP 从 Sushiswap 迁回 Uniswap。
在 DeFi 项目发展的早期，这两种属于比较常见的经济模型。后来的经济模型，在此基础上迭代。接下来我们结合 Token Value Flow 来重点分析投票托管和 es挖矿模式。
本文主要采用 Value Flow 的方法对项目进行研究，旨在抽象项目的价值流动，包括从协议的真实收益出发，绘制出协议中收益的再分配路径，激励的环节，以及代币的流向。这一切都构成了协议的核心商业模型，并通过 Value Flow 不断调整和优化。虽然 Value Flow 并不包含所有的 Tokenomics，但它是基于 Tokenomics 设计的产品价值流动。在此基础上，再结合代币的初始分配和解锁等因素，就能全面呈现出协议的 Tokenomics。在这个过程中，代币的供需关系得到调整，从而实现价值捕获。
投票托管(vote escrow) 的诞生背景来源于早期挖提买的 DeFi 项目困境，解决思路在于如何激发用户持币动力，如何协调多方利益，为协议的长期发展做出贡献。继 Curve 首次提出 ve 模式之后，后续其他的协议在 Curve 的基础上做出了经济模型的迭代和创新，主要仍是ve模式和ve(3,3)模式。
ve模式：ve 的核心机制在于用户通过锁定 token 获得 veToken。veToken 是一种不可转让且不流通的治理代币，选择锁定时间越长（通常有锁定时间上限），可获得的 veToken 越多。根据其 veToken 权重，用户可以获取相对应比例的投票权。投票权部分体现在可以决定增发代币奖励的流动池归属，从而对用户的切身收益产生实质性影响，增强用户的持币动力。
ve(3,3)模式：VE(3,3) 模型结合了 Curve 的 ve 模型和 OlympusDAO 的（3,3）博弈模型。（3,3）指投资者在不同行为选择下的博弈结果。最简单的 Olympus 模型包含2个投资者，他们可以选择质押，债券，卖出三种行为。从下表可知，当双方投资者均选择质押时共同收益最大，达到（3,3），意在鼓励合作和质押。
https://mmbiz.qpic.cn/mmbiz_png/OxNicAuOrTfEkhkHdnibwTaKgiaGI5afX9xHyC8Xia523Q3aAf7b2WLFxic7iaJMzekxlVADXiasOzURtu6fYIqia8Kic7Q/640?wx_fmt=png&wxfrom=5&wx_lazy=1&wx_co=1
在下图关于 Curve 的 value flow 制图中，我们可以看出，CRV 持有者不能分得协议的任何相关利益，只有当 LP 把手中的 CRV 锁仓获得 veCRV 时才能捕获协议价值，这分别体现在：交易手续费，做市收益加速 ，和协议的治理投票权。
此外，持有 veCRV 还能获得其他 Curve 支持与合作的项目代币的可能性空投，比如基于 Curve 的流动性和 CRV 质押管理平台 Convex 的代币 CVX 将空投总量 1% 给 veCRV 用户。
可以看出，CRV、veCRV 对于整体协议的价值捕获相当充分，不仅能获得协议的手续费分成和加速做市收益，其在治理上的作用也非常巨大，这就为 CRV 创造了巨大的需求和稳定买盘。
Curve Value Flow 制图：DODO Research
由于稳定资产运营方对自己发行资产的锚定与流动性的超强需求，让自己的稳定资产登陆 Curve 建立流动性池，并获得 CRV 的流动性挖矿激励以保持足够的交易深度，几乎是他们的必然选择。围绕着每天产出用于流动性挖矿激励的 CRV 的争夺，其分配是由 Curve 的 DAO 核心模块“Gauge Weight Voting”决定，用户通过自己的 veCRV 在“Gauge Weight Voting”投票，可以决定下一周的 CRV 在各个流动性池的分配比率，分配比率越高的池子，就更容易吸引到充足的流动性。
**这场没有硝烟的内卷战争，争夺的是“上币的裁判权”和“流动性激励的分配权”。**当然，在通过CRV获得项目治理权的同时，这些项目也将获得 Curve 平台的稳定分红，作为一份现金流收入。各类项目在 Curve 上的博弈和内卷，产生了对 CRV 的持续需求，稳住了大量增发之下的 CRV 的价格，又托住了 Curve 的做市 APY，吸引到了流动性，循环达成。于是 CRV 的战争衍生出了基于 veCRV 构建的复杂的贿选生态系统。目前来看，只要 Curve 依旧在稳定资产的兑换领域占据头部，这场战争就不会结束。
基于veCRV构建的生态系统 source：https://tokenbrice.xyz/crv-wars/
我们简单总结 veCRV 机制里一目了然的优缺点：